城投债利差逐步分化，近千亿的天津城投债认购现象并不适用全国

财联社8月28日讯（编辑 李响）近期，随着天津城投认购的火爆，城投债市场发行进度也逐步加快。有机构统计数据显示，上周（8月21日-25日）城投债发行规模1952.83亿元，净融资额667.44亿元，较上周增加269.32亿元，其中江苏、山东两地城投债发行量较高。发行利率方面整体下行，各评级债券的下行幅度相近，均在9-11bp之间。

在政策利好背景下，区域城投信用利差收缩。不过需要注意的是，弱区域城投表现较为分化，截止8月25日，天津城投利差较8月22日下行52.68bp，而云南城投利差较8月22日上行19.54bp，贵州、青海等区域收缩幅度也靠后。

部分机构认为，对于整体财力强但是存在部分弱区县的省份，得益于市场整体信心的提振，城投利差有所修复，但对于弱区域，特殊再融资债券的额度仅能解决部分尾部区县的风险，对整个省份的信用环境边际提升效果有限。在尾部区域面临逐渐出清的大环境下，系统性风险防范仍是底线，投资者需重点聚焦优质地区和中部地区头部平台，目前资质下沉的性价比仍在下降。

城投债发行加快，弱区域收益率仍占优

财通证券研报显示，上周（8月21日-25日）城投债发行规模1952.83亿元，偿还1285.39亿元，净融资额667.44亿元，较上周增加269.32亿元，处于近一年以来的相对高位。发行利率整体下行，评级为AAA/AA+/AA的城投债发行利率分别为3.60%/3.76%/3.79%，较上周分别下行9bp/9bp/11bp，但部分弱区域或债务负担较重城投发行利率相对较高，比如23宝城投SCP001（0.74年）和23曲文投MTN002（2年）发行利率分别为6.9%和6.5%。不过整体来看，债券牛市还在持续。

成交量方面，据广发固收统计，城投债成交小幅放量，其中AA(2)、AA成交占比上升。分期限看，1年以内成交占比环比上升2pct至47%，2-3年成交占比下降2pct至18%，二级市场短期交易有所增加。

从城投债分省份收益率变动来看，弱区域仍占优，其中天津收益率下行20bp，青海和河南收益率下行11-13bp，云南、甘肃和湖南收益率下行7-8bp。需要注意的是，尽管多数省份2-3年收益率下行幅度大于1-2年和1年以内，但对应成交量并不以2-3年占优，也就是说收益率与其对应的成交量并不成比例。

图：中短期票据收益率和信用利差变动(bp，%)

数据来源：广发证券，财联社整理

分省份来看，分化较为明显。据中金固收统计，公募债中AAA评级天津成交笔数超275笔，活跃度最高，整体收益率有所上行；AA+评级江苏成交笔数活跃度最高超285笔，其余成交较活跃的省市包括山东、浙江、湖南、重庆、安徽和江西，但其中浙江、江西和湖南收益率有所下行；AA评级中江苏、贵州和四川成交活跃度居前，仅有贵州收益率有所下行。

私募债中，AAA评级江苏收益率有所下行；AA+评级江苏成交笔数最高超325笔，其余成交较活跃的省市包括山东、浙江、河南、湖南、重庆、江西和安徽，除浙江和山东外收益率均有所下行；AA评级江苏成交笔数同样最高超120笔，其余成交较活跃的省市还有山东和四川，只有江苏、四川收益率有所下行。

992.11亿元认购的天津城投债现象并不适用全国

在化债政策落地预期渐浓的背景下，市场对天津城投债需求旺盛。财通证券认为，从一级市场上看，天津城投债8月以来平均认购倍数为19.42倍，此前其平均认购倍数围绕1倍左右小幅震荡，认购情绪大幅提升，其中8月以来新发行的“23津城建SCP053”、“23滨建投SCP020”、“23津城建SCP052”和“23津城建SCP051”认购倍数分别为78.93倍、75.60倍、74.02倍、70.07倍，创下历史新高。从二级市场上看，截止8月25日，天津城投债成交金额大幅提升至992.11亿元，达到今年以来峰值。

从债券到期结构来看，天津一年内到期余额高达2952亿元，占总余额比例高达70.18%，位列所有省份首位。

部分机构认为，天津城投债火爆行情除受化债政策落地预期渐浓的影响外，一定程度上还受到利率债赔率不高的影响，而其他高风险地区的城投债并未出现如此现象，表明市场在区域选择上仍有底线。

图：各省城投债到期结构

数据来源：财通证券，财联社整理

城投利差方面，截至8月25日，城投债利差位于400bp以上的有青海、云南和贵州，其次为黑龙江和吉林，利差分别为345.16bp和323.25bp，其余26个省份利差均低于300bp。值得注意的是，因天津城投债认购火爆导致利差较上周大幅下行174.44bp，而云南利差较上周却出现逆势上行，涨幅为20.04bp。

图：各省城投债利差(截至8月25日)及变动情况

数据来源：财通证券，财联社整理

不过天津城投债的认购现象并不适合其他区域，除天津被市场持续关注外，各地区的表现逐步分化。兴业证券认为，进入2022年以来城投负面事件有所增多，城投领域防风险的重要性在提升，重点需聚焦好地区和中部地区头部平台，下沉的性价比在下降，但可在控制好久期的情况下适当博弈超额价值。

申万宏源证券认为，近期舆情事件给机构投资者形成风险预期的前提下，尾部区域面临逐渐出清，后期尾部风险事件造成冲击的程度相应减弱，系统性风险防范仍是底线；短期来看，供给端保持收紧且配置压力仍在，城投回调风险较小；中长期来看，伴随经济修复，城投债面临估值调整压力；打破兜底预期下，城投分类转型发展增强自身造血能力是未来的大方向。区域选择上，谨慎下沉，目前时点来看，风险防范性价比高于获取收益。

来源：财联社

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